《先探投資週刊》日本和美國兩場房地產泡沫化比較

2008/01/04

《先探投資週刊》日本和美國兩場房地產泡沫化比較

先探投資週刊／第1446期 【作者：魏聖峰】

美國經濟受負面衝擊較日本輕

一九九○年代日本資產泡沫和這次美國房地產景氣泡沫同樣都是利率過低所引起，但因為美國企業的國際化程度高，侷限美國房地產不景氣的經濟的負面衝擊。當年日本資產泡沫重創日本經濟，其後遺症到現在都還存在日本經濟體系內。

美國房地產從兩年前爆發到現在造成美國民間消費支出衰退，美國經濟成長率遞減，美股房地產指數也從當時高檔大跌七七．八％，一九九○年代日本資產泡沫化期間，日本營建股指數從高檔到低點也大跌八八％，日本資產泡沫遺毒常達十三年一直到二○○三年才結束。

從兩者地產股價格泡沫化幅度推測，這回美國房地產泡沫化已經達到相對谷底區，但何時能景氣復甦還得觀察美國經濟景氣的表現；此外，這次美國房地產泡沫化對美國經濟造成的傷害不若當年日本資產泡沫化對日本經濟的傷害嚴重，其中的關鍵在於現在美國企業國際化程度高，依賴美國內需市場比重較輕，當年日本企業大部分以內需市場為主，當年日本資產泡沫對日本營建、內需與銀行產業造成的對日本經濟的傷害很嚴重。

房地產泡沫均造成日本和美國營建景氣急速下降

一九八九年年底當年日經二二五指數以歷史高價的三八九五七．四四點作收，當時日本經濟因為利率過低造成經濟活動短期內加速升溫，通貨膨脹年增率在二．九％，當時日本央行的利率僅有二．五％，為了控制通膨壓力日本央行在一年內將利率由二．五％調高到六％，引爆日本資產泡沫，日本營建股指數由當年歷史高點的三二二五．八點大跌到三八九．二九點，跌幅高達八八％，泡沫化的時間常達十三年，直到二○○二年年底才真正觸底。

當年日股崩盤前夕，日本內需產業對日股與日本經濟成長的貢獻比重過高，日本投資人與投資機構大量購買土地與房地產，再用土地與房地產作擔保向銀行借款，這個情況與這次美國房地產泡沫化颳起的次貸風暴有點類似。當年日本資產泡沫化初期，土地與房地產價格開始下跌，造成買資產的投資人因為負擔不起銀行貸款拋售資產，造成日本資產價快速下跌，後來因為這些人還不起向銀行借款的貸款，銀行呆帳激增，日股短期間內重挫，引發一發不可收拾的資產泡沫化災難。即使日本央行從一九九一年起大幅調降利率，甚至於將利率調降到零利率，也都無法挽救日本經濟；即使日本經濟從二○○三年下半年起復甦，日本央行的利率還是無法回到正常的利率水準。

這次美國房地產泡沫化雖然到現在只有兩年，但美國房地產類股指數也從二○○六年年初時高點的一二七九．○八點下滑到二八三．八七點，跌幅也高達七七．八％。造成美國房地產價格上漲則是因為當年聯準會大幅調降利率，一度將利率調降到一％，聯準會降利率成功挽救當時美國經濟從科技股泡沫化復甦，同時衍生房地產價格快速上漲。為了控制通貨膨脹壓力，聯準會後來連續調高利率十七次，直到把利率調高到五．二五％後造成美國房地產景氣買氣下墜。在房地產景氣下滑一年半後引爆次貸風暴，美股從去年下半年起下跌。

這兩場房地產泡沫化事件中，有許多相同的地方。首先，都是因為央行將利率降得太低，造成房地產(或土地資產)買氣激增，在過地產景氣過熱下投資人又利用高槓桿財務操作，當房地產下跌後投資人還不出貸款，引發金融機構的壞帳激增，並對兩地的經濟景氣造成負面衝擊。第二，房地產景氣初期，兩地央行主事者都是先調高利率，並將利率維持在高檔區，終於引爆資產價格泡沫。

兩場房地產景氣的相同與不同點

不過，當年日本資產泡沫與這次美國房地產不景氣也有不同的地方；第一，貨幣走向不同，當年日本資產泡沫化後日圓從一五八．九日圓一度升值到八二．七二日圓(一九九五年)，日圓升值幅度高達四八％。

在日本資產泡沫化過程中日圓大幅升值，對日本出口產業景氣造成傷害，擴大資產泡沫劃對景氣的負面效應。這次美國房地產泡沫過程中，美元呈現長期貶值態勢，美元指數下跌超過一八％，提高美國出口類股獲利表現，降低美國房地產景氣對美國整體經濟景氣的傷害。

第二，當年日本資產泡沫爆發時，日本經濟成長對內需股的依賴比重過高，日本內需產業的營建、零售、銀行業當時在日本股市的成交比重過高。當時日本資產泡沫化後，這些內需股的跌幅過大，日股跌幅很重，民間財富蒸發幅度過高，進而造成日本民間消費支出與企業資本支出保守。當時日經二二五指數三年內跌幅高達五六．五％，對日本內需經濟造成嚴重的衝擊。

這次美國房地產泡沫期間，美國企業國際化程度高，道瓊三十檔成分股的市場幾乎以國際市場為主，美國市場對他們營收比重有限，他們反而在美元貶值效應下提高海外競爭能力，獲利激增股價大幅上漲，美股受到房地產不景氣的衝擊不若當年日股嚴重。這兩年美國營建股與儲貸類股明顯大跌，但S&P 五○○指數這兩年指數都還收紅上漲，降低房地產景氣對美國股市和經濟的負面效應。